上周写完关于医美的文章《手把手教你自制玻尿酸》后，自然而然该写男人的白酒了，刚好碰上更换电脑，稍稍耽搁了几天。本文将从寻找高性价比的白酒、白酒上市公司的财务比较分析、人口老龄化后白酒消费趋势三个方面来闲扯。

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寻找高性价比的白酒

说到酒，不能回避的是茅台，茅台酒好，好在哪里？我们可以用天时地利人和来解读茅台酒的基因密码。

先说地利。茅台镇，是一个天然的酒窖。它地处赤水河谷地带，地势低凹，远离高原气流，终日云雾密集。这种特殊气候、水质、土壤条件，对于酒料的发酵、熟化非常有利，同时也部分地对茅台酒中香气成分的微生物产生、精化、增减起了决定性的作用。酒的酿造环境再好，也得需要粮食作为支撑。除了优质的小麦、玉米等粮食作物，茅台地区还特产一种颗粒饱满的糯红高粱。富含花青素等成分的糯红高粱，是酿酒的最佳原料，同时也是白酒芬芳气味的重要来源。

再说人和。茅台酒酿造工艺是中华民族宝贵的非物质文化遗产。茅台酿酒的传承，是匠心独存大师们一代又一代的酒酿造工艺和工匠精神被传承下来，才会酿造至臻美酒——贵州茅台酒。

最后来说天时，也就是酿酒工艺。

制作酒曲，是酿酒的先行步骤。茅台酒的主要工艺流程包括制曲、制酒、贮存、勾兑和包装五个过程。一瓶普通茅台酒从投料至产品出厂经过30道工序、个工艺环节的锤炼，至少需要5年时间。仅制曲就将其讲究，端午是制贵州茅台酒曲的最佳季节，需要经过60℃以上高温、10多道工序、多个小时的培育，任何一道工序没做好，都会影响到最终的品质。

这里，我们看到，一瓶普通茅台酒从投料至出厂至少需要5年时间，那么，从财务指标反映，酒厂的存货周转天数至少是天！因此以存货周转天数指标来衡量酒的品质，是一个可行的指标。

回到本文的主题，我们寻找性价比高的白酒，就是酒的品质要高，但价格要低。从生产厂商来说就是毛利率低。毛利率（GrossProfitMargin）是毛利与销售收入（或营业收入）的百分比，其中毛利是收入和与收入相对应的营业成本之间的差额，毛利是企业经营获利的基础，企业要经营盈利，首先要获得足够的毛利，在其他条件不变的情况下，毛利额大，毛利率高，则意味着利润总额也会增加。

在此，选A股上市公司中以申万行业分类白酒行业共计18家上市公司，年3季度数据为基数，按照毛利率90%为基础分1分，每下降5%加1分计算，即毛利率越低得分越高；存货周转天数每天计1分，保留2位小数，两项得分相加得到总分。

上表中，按总分前10取名次，分别为皇台酒业、ST舍得、金种子酒、水井坊、酒鬼酒、口子窖、迎驾贡酒、顺鑫农业、伊力特、贵州茅台。这个排名反映了几个情况：

1.贵州茅台是信仰，不需要讲性价比。五粮液的性价比低，其实不在于普五，而在于五粮液的子品牌太多、太杂，拉低了五粮液公司总体存货周转天数。飞天茅台产量有限，茅台为提升销售业绩，扩大了系列酒销量，如习酒、白金酒、茅台王子酒销量，从而拉低了存货周转天数。

2.皇台酒业前几年经营亏损，白酒滞销，导致存货周转天数每年上升天，因此在此计算规则下，得分迅速上升，从酿酒天数看，只要能接受皇台酒业的口感，其酿造的酒应该具有很高的性价比。

3.次高端酒中性价比高的酒较为集中靠前，有舍得、水井坊和酒鬼酒，主要在于3个白酒的存货周转天数均在0天以上，相对其具有较好品质，在市场上也比较受欢迎。舍得酒更达到天，折合4.58年，远高于茅台天，如果刨除皇台酒业因销不动导致的存货周转天数拉长，舍得酒是平均生产周期最长的白酒，视同具有较高的品质。

4.口子窖与迎驾贡酒在区域龙头和三四线白酒中生产周期最长，而金种子酒、顺鑫农业（牛栏山二锅头）、伊力特则是依靠低毛利率好的较高评分。

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白酒上市公司的财务对比

除了毛利率和存货周转天数，我们看下白酒行业上市公司总体财务指标情况。

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盈利质量

金种子酒和顺鑫农业毛利率有下滑趋势，其他白酒毛利率相对稳定，泸州老窖、洋河股份、水井坊、皇台酒业均有明显提升。

白酒公司现金回款率都比较高。

净利润现金含量较差的有金种子酒、皇台酒业、金徽酒、口子窖。

山西汾酒、泸州老窖年调整销售政策，实行现金提货，因此年3季度应收账款余额接近0，应收款项最高的五粮液，其占营收比例逐年下降，至年3季度应收款项占营收比例为27.54%。

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投资回报

净资产收益率20%以上，由高到低的排名为水井坊40.55%、贵州茅台33.25%、山西汾酒27.89%、口子窖25.32%、泸州老窖25.28%、五粮液25.27%、古井贡酒23%。金种子酒扣非净资产收益率为-9.7%。

投入资本回报率10%以上，排名靠前的有山西汾酒、贵州茅台、水井坊、泸州老窖、洋河股份、五粮液、今世缘、古井贡酒、酒鬼酒、口子窖、迎驾贡酒。金种子酒投入资本回报率为-4.4%。

历年股息率较高的有口子窖2.5%、伊力特2.07%，以及迎驾贡酒、水井坊、洋河股份，贵州茅台因股价高而相对的股息率白酒低。贵州茅台累计派息亿元，为累计募资22.44亿元的43.27倍，茅台简直就是到A股市场上来送钱的，山西汾酒派息募资比为15.15倍、五粮液为10.38倍、洋河股份10.25倍、水井坊5.5倍、泸州老窖5.15倍、伊力特3.98倍、迎驾贡酒3.05倍、口子窖2.84倍、古井贡酒2.16倍、今世缘2.15倍，白酒行业盛产财神爷！

年-年3季度累计资本支出最高的公司有泸州老窖、贵州茅台、五粮液、洋河股份、古井贡酒、伊力特、迎驾贡酒，且上述公司资本在吃饭占净利润比例低，取得了较好的投资收益。

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业绩增长

大部分白酒公司销售呈逐年增长态势，截止年3季度，贵州茅台以销售亿元列第一，其后为五粮液亿元、洋河股份亿元、顺鑫农业亿元、泸州老窖亿元、山西汾酒亿元、古井贡酒亿元。皇台酒业摘除ST帽子后，营收为1.14亿元。

营业收入3年复合增速最快的公司为水井坊44.36%、山西汾酒39.2%、酒鬼酒32.17%、贵州茅台30.31%、五粮液26.87%、今世缘23.91%、泸州老窖22.39%、ST舍得21.94%、古井贡酒20.07%。年度增速稳健的有贵州茅台、五粮液、山西汾酒、酒鬼酒、顺鑫农业。最近4个季度单季度增长情况较好的有贵州茅台、五粮液、山西汾酒、顺鑫农业。

截止年3季度，净利润规模排前的依次为贵州茅台亿元、五粮液亿元、洋河股份74亿元、泸州老窖56亿元、山西汾酒27亿元、古井贡酒19亿元、今世缘14.7亿元、口子窖13亿元。

净利润3年复合增速排前列的有ST舍得85%、水井坊54.33%、老白干54%、山西汾酒47%、酒鬼酒40%、五粮液37%、古井贡酒36%、贵州茅台35%、皇台酒业34%、泸州老窖33%。最近4个季度单季度净利润增速较好的有酒鬼酒、山西汾酒、泸州老窖、五粮液、贵州茅台、ST舍得。

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管理效率

白酒公司以现金收款为主，应收账款较少，五粮液预收银票，周转天数也逐年下降。

包括销售费用以及管理费用、财务费用、研发费用以及坏账损失占比例比例，是衡量公司综合成本的指标，四项费用占毛利比例低，则公司将会有较高的净利率，四项费用占毛利比例较低有贵州茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份、今世缘、口子窖、迎驾贡酒、伊力特。金种子酒该项指标达到%，其净利润为亏损状态。

每元薪酬创利高的公司有口子窖、贵州茅台、泸州老窖、今世缘、洋河股份、五粮液、水井坊、迎驾贡酒。

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未来发展储备

年-年累计研发支出较高的公司有贵州茅台、古井贡酒、五粮液、泸州老窖、洋河股份、口子窖。

年-年3季度累计资本支出最高的公司有泸州老窖、贵州茅台、五粮液、洋河股份、古井贡酒、伊力特、迎驾贡酒，且上述公司资本在吃饭占净利润比例低，取得了较好的投资收益。

较高的人均薪酬有利于吸引优秀人才，为公司未来发展储备潜能，贵州茅台、泸州老窖、五粮液、水井坊、古井贡酒人均薪酬超过20万元。皇台酒业人均薪酬3.99万元，为白酒企业中最低，公司经营业存在相对大的困难。

对本次对标公司财务指标汇总评估：

从评估结果看，茅五泸三家高端白酒总体评分最高，其下评分较高的为古井贡酒、洋河股份、水井坊、山西汾酒、今世缘、口子窖、迎驾贡酒、酒鬼酒。

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人口老龄化后白酒消费趋势

总体上，白酒还是一个非常有前途的行业。截止年3季度，白酒行业18家上市公司合计营收亿元，较上年同期增长5.27%，占同期全部上市公司营收比例3.78%，比上年同期增长0.8个百分点。实现营业利润亿元，比上年同期增长9.22%，占同期全部上市公司营业利润32.62%，同比增长8.29个百分点。不能忽视的是白酒行业以3.78%的营收份额，赚取了32.62%的利润份额，且份额占比提升了8.29个百分点！

但是白酒现在赚钱，且赚钱的前景光明！我们总是担心，目前喝白酒的主力人群在老化，年轻人喝酒少、喝高度白酒更少。人口老龄化来的比想象的快，由中国发展基金会发布的《中国发展报告：中国人口老龄化的发展趋势和政策》进行预测，到年左右，中国65岁以上人口将占到总人口的14%，实现向老龄社会的转变。

根据国开证券对率先进入老龄化生活的了英国、美国、欧盟、日本及韩国等国家及地区酒业的发展情况及人口的关系。截至年12月，除美国外，其他上述地区的人口同比增速均曾经历低于中国年增速的时期，其中英、欧、日、韩分别在///年触及中国年人口增速水平（3.35‰）。老龄化方面，上述所有地区65岁以上人口占比均高于中国，英、欧、美、日、韩分别在////年达到中国年老龄化水平（65岁以上人口占比12.57%）。

在过去30年中，主要欧美发达国家的人均酒精消费量都是下降的。最典型的是意大利，下降幅度超过一半；其次是西班牙，下降46%；再次是法国，下降37%。德国的降幅也不小，为32%。如果我们看更长时间的数据，过去50年法国人均纯酒精消费量也下降了50%以上。法国的下降主要源于葡萄酒，啤酒和蒸馏酒的人均消费量在过去50年中基本保持不变。

但根据各国及地区的酒精饮料价格指数，除了日本以外，其他国家酒精饮料的平均价格均处于上涨通道。与此同时，根据欧睿国际数据，年烈酒总销量同比小幅下滑0.4%，但绝大多数销量前十名的烈酒品牌销量增速显著领先平均水平，在发达地区，品牌效应持续增强。即由于随着老龄化及人均收入的提升，发达国家及地区的消费者对价格敏感度逐步降低，但与此同时对消费体验正在显著提升，从而成就了包括帝亚吉欧、百富门、人头马、海特真露等酒业巨头。

我国白酒市场大概率已经步入存量竞争阶段，且消费升级及集中度提升正在持续发酵。回复白酒企业销售额3年复合增长速度，增速最快的公司为是次高端白酒的水井坊44.36%、山西汾酒39.2%、酒鬼酒32.17%、ST舍得21.94%，和高端白酒的贵州茅台30.31%、五粮液26.87%、泸州老窖22.39%，以及区域龙头今世缘23.91%、古井贡酒20.07%。

因此，在当前人口老龄化趋势下，白酒行业刚刚进入存量竞争时代，行业集中度不断提升；行业层面，上市公司均出现利润增速高于收入增速。企业层面，次高端酒和高端酒，积极宣传品牌文化，更有号召力。