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饮料制造行业稳定

年受新冠疫情影响，国内人均可支配收入和人均消费支出下降，饮料制造行业营收规模出现负增长，但随着疫情逐步得到控制，二季度以来复工复产形势良好，消费需求恢复，行业营收状况逐季改善。同时，行业集中度提升，整体运营质量提高，产品结构向高端化发展，带动行业盈利水平上升。行业销售回款情况总体良好，经营活动现金流保持大额净流入，现金资产规模大，企业债务融资意愿仍较弱，债务规模较小，资本结构佳，偿债能力强，信用质量总体保持稳定。从行业结构看，各子行业龙头企业受宏观经济增速下滑和疫情影响相对较小，竞争优势突出；中小企业经营分化加剧，品牌打造和营销策略是影响中小企业市场格局的核心竞争因素；低端产能市场竞争加剧且市场规模萎缩。总体看，龙头企业受益于集中度提升，其他企业面临市场被挤占的风险。从发债较为集中的白酒行业看，年初疫情爆发短期内对白酒行业造成较大冲击，随着疫情防控取得进展，消费需求逐步修复，白酒企业经营业绩恢复较快。从前三季度看，高端白酒继续维持高景气，受疫情影响小，竞争优势突出；次高端酒企产销形势总体良好，逐渐摆脱疫情影响，同时品牌结构有所分化；品牌力弱的中低端白酒市场份额进一步被挤占，经营压力偏大。从债券发行情况看，饮料制造行业内已发债企业主要为行业中龙头企业，发行人整体信用等级主要集中在AA级至AAA级区间。年前三季度，行业内共两家企业信用质量下调，主要因多元化经营风险或股东资金占用风险加大。发行利差方面，年前三季度，行业内企业发行债券数量较少，主要发行3支超短期融资券、2支中期票据和2支公司债，各信用等级债券的发行利差整体变窄，符合年以来社会融资成本下行的趋势。展望年，随着国内疫情防控取得进展，宏观经济运行将逐步恢复至正常水平，饮料消费市场需求将进一步释放，且随着居民生活水平提高，未来行业经营环境将得到改善。疫情加剧行业分化后，龙头企业竞争优势更加凸显，行业地位将更加稳固；区域龙头企业面临的挑战和机遇并存，中高端市场扩容的同时，营销能力差异或将导致中高端市场内部发生分化；中小企业面临的市场竞争环境将更为激烈，生存压力加大。子行业中，白酒行业头部酒企计划扩产，或将推动行业集中度进一步集中，中小企业的市场将进一步被挤压；在消费升级影响下，啤酒、软饮料及其他酒精饮料子行业均往高端化方向发展，后续通过持续推进产能优化整合、产品结构调整和营销整合，行业集中度将提升，龙头企业将受益。行业基本面年我国经济增速延续放缓态势，饮料制造业营收增速下降。年受疫情影响，国内人均可支配收入和人均消费支出下降，行业营收规模出现负增长，但随着疫情逐步得到控制，二季度以来复工复产形势良好，消费需求恢复，行业营收状况逐季改善。同时，行业集中度提升，行业整体质量提高，产品结构向高端化发展，带动行业盈利水平上升。年，在世界经济和国际贸易增长放缓的外部环境和国内经济结构转型的内部环境的共同影响下，我国宏观经济增速延续放缓态势。年我国GDP为99.09万亿元，可比口径同比增长6.%，增速较上年下降0.64个百分点。年，新冠肺炎疫情（简称“疫情”）爆发并在全球范围蔓延，对全球经济造成了严重影响。截至目前，疫情在全球范围内仍未得到有效控制，三季度以来部分国家或地区出现明显反弹。我国疫情防控和经济恢复均走在世界前列，年前三季度我国经济稳步修复，经济增速由负转正。根据统计局初步核算，年前三季度我国GDP为72.28万亿元，可比口径同比增长0.7%，增速同比下降5.5个百分点。分季度看，一、二、三季度分别同比下降6.8%、增长3.2%和增长4.9%，增速分别下降3.2个百分点、3.0个百分点和.个百分点。整体看，由于疫情防控取得较大进展，经济活动逐步恢复，宏观经济修复效果较好。受疫情影响，年前三季度全国居民人均可支配收入和人均消费支出增速均同比下降。当期全国居民人均可支配收入23,78元，同比名义增长3.9%，增速较上年同期下降4.9%；扣除价格因素实际增长0.6%，较上年同期下降5.5%。同期，全国居民人均消费支出4,元，同比名义下降3.5%，扣除价格因素实际下降6.6%。根据《国家统计局新闻发言人就年前三季度国民经济运行情况答记者问》，年前三季度最终消费支出对经济向下拉动2.5个百分点，其中第一季度受疫情冲击，需求端尤其消费端受到较大的影响，但从整体趋势看，二、三季度最终消费支出的贡献逐渐上升，三季度最终消费支出拉动经济增长.7个百分点。从CPI变化情况来看，年以来，由于疫情对社会消费产生一定抑制作用，全行业CPI持续下滑，从年月的5.40%下降至年月的-0.50%。在此背景下，酒类消费相对保持稳定，酒类CPI总体波幅不大，年月为2.60%，年月为.40%。按酒精含量为标准，饮料可分为酒饮料和非酒精饮料，其中酒饮料主要为白酒、啤酒、黄酒、葡萄酒等，非酒精饮料主要包含碳酸饮料、茶饮料、包装水、功能饮料、果汁、植物蛋白饮料等。我国人口基数庞大，饮料作为日常消费品，具有广泛的消费基础。年随着宏观经济增速下滑，酒、饮料和精制茶行业营收增长但增速下滑。年前三季度受疫情影响，行业营收出现下降，但随着疫情控制取得进展，消费需求逐步恢复，行业营收环比增长，至第三季度行业营收已明显得到修复。同时，随着行业集中度提高，行业内企业的整体质量上升，同时行业产品发展高端化，使得行业盈利水平上升。此外，行业负债经营程度继续小幅下降，行业资产质量提高。具体看：（）营业收入负增长，但逐季修复。年第一季度、上半年度及前三季度，行业内规模以上企业营业收入同比增速分别为-5.60%、-6.40%和-3.50%，其中第一季度疫情对社会消费产生很大不利影响，导致收入同比大幅下降，二季度以来随着疫情逐步得到控制，营收环比增长，到第三季度营收规模同比降幅已弥补至-3.50%。（2）盈利能力继续增强。近年随着消费升级，市场份额愈加偏向于行业头部企业，市场集中度逐步提升，且年疫情进一步加快市场集中度，行业内企业整体发展质量提高，盈利能力较强的企业的市场份额上升，同时产品结构往高端化发展，带动行业盈利能力增强。年第一季度、上半年度及前三季度，行业内规模以上企业毛利率分别为35.99%、33.35%和33.7%，分别同比上升.40个、0.53个和.7个百分点。（3）期间费用率有所下降。年行业内企业的期间费用同比下降0.07个百分点，主要是一方面集中度提升后，行业整体规模效应放大，另一方面企业对费用控制的效率提升。年以来，叠加疫情影响，企业进一步控制费用投放规模，当年第一季度、上半年度及前三季度期间费用率同比分别上升0.06个百分点、下降0.34个百分点和下降0.45个百分点。（4）规模以上企业数量下降，亏损程度减少。年末行业内规模以上企业合计6,家，其中亏损企业家，同比减少6家；累计亏损额0.80亿元，占规模以上企业营收的0.67%。年前三季度，行业内规模以上企业数量为5,家，其中亏损企业家，同比增加63家；累计亏损额49.90亿元，占规模以上企业营收的0.46%，占比下降。（5）负债经营水平小幅下降，资产质量有所提高。年末及年9月末，行业内规模以上企业的资产负债率分别为4.58%和4.20%，较上年末分别下降0.47个和0.38个百分点。饮料制造业细分行业众多，其中白酒行业为规模最大的子行业。从行业内上市公司市值看，白酒行业市值远高于其他饮料行业，年度9家白酒上市公司日均市值合计22,.04亿元（剔除贵州茅台为9,95.2亿元），啤酒上市公司[]日均市值合计5,75.70亿元，软饮料上市公司[2]日均市值合计.82亿元。（一）白酒行业年，白酒行业延续高景气趋势，市场份额继续向行业龙头和区域市场头部企业集中，市场分化加剧，行业总体呈现结构性繁荣局面。高端白酒优势显著且呈现出“马太效应”；次高端市场扩容且快速成长；中低端白酒竞争激烈且规模萎缩，市场地位进一步削弱，经营压力加大。年初疫情爆发短期内对白酒企业带来较大冲击，但随着二季度以来疫情得到控制，复工复产加快，消费需求回升，经营业绩呈现逐季修复状态，到第三季度，疫情对白酒行业的负面影响基本消除。高端白酒继续维持高景气繁荣，受疫情影响小；次高端白酒市场扩容、快速成长，逐渐摆脱疫情影响，同时内部发生分化；中低端市场份额受高端和次高端白酒挤占，加之抗风险能力较差，疫情影响下多数酒企业绩下滑明显。疫情作为白酒市场的突发因素，将加速行业分化和整合进程。我国的白酒文化历史悠久，工艺独特，是我国的传统优势产业之一。白酒按香型分类，主要分为酱香型、浓香型和清香型，基本都以高粱为主要原料，麦曲为糖化发酵剂，长时间发酵而成，最后蒸馏成原酒，原酒经过长时间贮存老熟，勾兑调味成为出厂的产品。其中，酱香型白酒代表为“茅台”和“郎酒”，清香型白酒以“汾酒”为代表，其他白酒大都为浓香型白酒。目前浓香型白酒约占全部白酒市场份额的70%。从年至今，我国白酒行业大体经历了三个“产业周期”，~年，主要受政商消费推动，高端白酒量价齐升，逐渐形成少数企业垄断竞争的局面；~年，受三公限制政策影响，高端白酒进入调整期，白酒企业开始去库存、去产能，行情整体低迷；年至今，白酒行业深度调整后，三公消费基本出清，在消费升级趋势下，行业整体迎来复苏和新一轮发展。从产销情况看，自年白酒行业回暖以来，~年行业产销规模保持增长态势，但年行业产量增速出现下滑，年出现下降，一定程度上意味着白酒市场面临“供过于求”的“天花板”压力，主要是受到白酒质量安全事故、政府严加整治政治贪腐以及多项禁酒令的影响。年我国规模以上白酒企业产量合计万吨，可比口径同比下降0.8%；受疫情影响，年前三季度白酒产量继续下滑，规模以上白酒企业产量为万吨，可比口径同比下降0.4%。在行业总量下降的同时，名优白酒企业却逆势扩产。年以来，五粮液、泸州老窖、郎酒、古井贡酒等白酒企业纷纷提出了扩产计划，行业集中度将加速提升，中小企业的市场面临被挤压压力。此外，行业内企业数量近年也呈持续回落态势，年我国规模以上白酒企业数量较年减少家至76家，也反映了白酒市场向名优企业快速聚集的趋势。总体来看，后续白酒全行业产量将平稳下降，产能向名优企业集中，名优企业的产能将进一步扩张，行业结构继续优化。从行业的业绩表现来看，在近年消费升级背景下，年白酒行业延续高景气趋势，行业收入规模持续扩大。年规模以上白酒企业实现收入合计5,亿元，同比增长8.2%；实现利润总额,亿元，同比增长4.5%。其中，9家上市公司合计实现营业收入2,.4亿元，同比增长4.5%，利润总额,47.9亿元，同比增长6.96%，营业收入和利润总额均保持较快增速。但受宏观经济下行压力加大的影响，年9家上市白酒公司的营业收入增速和利润总额增幅同比分别下降.03个和6.77个百分点。年初疫情爆发，受禁止群体性聚餐等政策的影响，白酒主要消费场景受到抑制，市场需求因此大幅下降，对白酒企业经营造成较大不利影响，第一季度行业整体增速放缓；二季度，疫情防控逐步取得进展，白酒需求恢复，企业业绩快速修复；三季度以来，国内疫情控制良好，白酒消费场景进一步恢复，且“双节”来临进一步拉动白酒消费，第三季度白酒企业业绩明显回升。年第一季度，9家白酒上市公司营业收入和利润总额合计分别为.3亿元和47.7亿元，同比分别增长0.99%和8.52%；第二季度营业收入和利润总额合计分别为.96亿元和.74亿元，同比分别增长3.89%和5.72%；第三季度营业收入和利润总额合计分别为60.68亿元和.87亿元，同比分别增长2.04%和3.07%。总体看，白酒企业业绩逐季改善，居民消费信心与白酒消费场景持续修复，到第三季度，疫情对白酒消费的负面影响基本消除。从行业收入结构看，年白酒上市公司营业收入占行业规模以上酒企收入的43.2%，同比上升4.36个百分点，市场份额进一步向头部企业集中。疫情爆发对白酒企业造成不同程度的影响，行业分化逻辑进一步强化。疫情的发生一方面加剧了高端、次高端、中低端市场之间的大结构分化，加速了行业向综合实力强的龙头企业集中的进度；另一方面导致次高端市场内部存在一定分化。a．高端品牌白酒年以来，高端白酒继续受益消费升级和行业结构升级，尽管宏观经济增速有所放缓，但其强大的品牌效应和营销能力使其拥有较强的抗风险能力，经营业绩保持快速增长。年及年前三季度，贵州茅台和五粮液营业收入合计占9家白酒上市公司的55.79%和57.44%，同比分别上升.30个百分点和3.48个百分点；利润总额合计占比72.2%和7.%，同比上升.46个百分点和2.00个百分点，两者占据了上市白酒企业市场的半壁江山，寡头垄断优势明显，行业地位稳固。年疫情期间高端白酒表现出较好的抗风险能力，尤其第三季度在“双节”对白酒送礼需求刺激下，品牌的稀缺性凸显，带动高端白酒量价齐升。盈利能力方面，由于高端白酒产品结构进一步改善，企业盈利能力持续提升。年和年前三季度，贵州茅台毛利率同比分别上升0.6%和下降0.6%；五粮液毛利率同比分别上升0.65%和0.72%；泸州老窖毛利率同比分别上升3.09%和2.50%。总体看，年前三季度，高端白酒受疫情影响较小。b.次高端白酒品牌目前次高端品牌主要定位于~元价位段，竞争激烈。次高端白酒主要依赖于商务宴请和当地政务消费，高端白酒的部分产品由于缺乏相应的品牌力和品质的支撑，难以维持高价，因此降入次高端市场，试图通过差异化和满足消费者多元化情感需求来竞争。次高端白酒市场集中度相对不高，竞争格局易受品牌效应和企业营销力度的影响而变动，但整体品牌认可度较好。近年随着白酒高端化趋势增强，市场份额逐渐向头部企业靠拢，次高端白酒需求日益增强。年次高端白酒企业收入增速保持在5%以上，净利润增速基本保持在20%以上。区域龙头和全国化次高端白酒迅速崛起，同时伴随消费升级，高端白酒价格带上移带动次高端品牌性价比提高，次高端酒企发展空间增大，顺势升级产品结构并提高产品价格。年初疫情爆发，短期内对次高端酒企经营产生较大影响，但随着疫情得到控制，白酒消费场景逐步复苏，产品动销转好，次高端白酒业绩逐季上升，年前三季度多数区域龙头净利润实现增长。本次疫情作为突发因素，加快了白酒市场分化，并导致次高端市场内部产生分化，综合实力较强的区域龙头和全国化次高端酒企经受住疫情考验，并在逆境中把握住发展机遇，快速崛起，实现产品放量提价，业绩表现亮眼。其中，汾酒依托良性的销售渠道优势，通过“玻汾”超预期放量，加之“青花”需求复苏，使得逆境下的营收和净利润均实现较快增长；今世缘通过加强渠道营销提升市场份额，同时发力中高端产品，实现产品结构上移，带动营收和净利润实现正增长。c．中低端白酒中低端白酒以地产酒为主，包括金种子、牛栏山二锅头等，价位集中于元以下，包括00~元的中端酒和00元以下的低端酒。自年白酒行业复苏以来，中低端白酒市场复苏迟缓，且部分全国性酒企通过多品牌布局，渠道下沉不断挤压和蚕食中低端酒企的市场份额，使中低端酒企竞争加剧，由于缺乏有效的竞争手段，部分企业经营持续下滑甚至亏损。中低端白酒市场参与者众多，竞争激烈，其中中低端龙头企业（牛栏山二锅头等）全国性布局，并通过良好的营销策略在中低端市场成功抢占一定的份额；其他企业以区域竞争为主，产品同质化严重，在市场集中度提升的形势下面临较大的经营压力。在中低端市场被次高端白酒挤占的背景下，中低端酒业顺应大众消费升级，纷纷提高售价，同时通过加强渠道管理，部分实力相对较强的中低端酒企抢占中低端市场，同时加快全国市场布局。年中低端酒企总体实现较快增速，结构上也向品牌力相对较强的企业集中。其中，年顺鑫农业白酒板块营收增速为0.9%；迎驾贡酒、老白干酒、金徽酒、酒鬼酒分别实现营收增速8.26%、2.48%、.76%和27.38%。但金种子酒、青青稞酒等酒企营收仍增长乏力，年营收均明显下滑，面临较大的经营压力。年疫情对中低端酒企带来较大冲击，中低端酒企营收和盈利能力下滑。且疫情期间，次高端白酒发力扩容，进一步挤占中低端市场份额，中低端酒企经营压力加大。白酒价格方面，近年白酒企业顺应消费升级，持续提高产品价格。年以来，高端、次高端白酒提价频繁，打开价格向上空间。本轮白酒复苏中，白酒企业顺应消费升级，提升产品品质的同时纷纷提高白酒售价。年以来，白酒价格延续前期上涨态势，其中次高端白酒提价频繁，一方面经营成本上升，另一方面目前白酒市场容量变化不大，酒企需要通过提价来增加营业收入，同时提价是酒企打造高端形象的重要策略之一。由于高端和次高端白酒的市场认可度高，且市场终端需求可以保障，提价对其销量波动的影响较小。年以来，贵州茅台市场地位更加稳固，茅台酒批价走高，打开行业价格向上空间；五粮液产品换代，带动价格上涨；泸州老窖经过前期改革，价格呈现向上趋势。长期来看，随着消费升级，主流名优白酒的价格仍有一定的上涨空间，主要因为品牌稀缺性是白酒行业的重要属性，目前高端品牌白酒特有的社交属性已经成为现代消费不可或缺的元素，且在目前供需结构影响下，主流名优高端白酒的价格上涨对其销量波动的影响较小；而中低档白酒品牌张力较小、竞争激烈，且大众消费者对其价格相对更为敏感，其产品提价对销量影响相对较大，因此中低端产品价格上涨压力较大。成本方面，白酒行业成本构成主要由粮食、能源、包装等原辅料成本，广告等销售费用，以及税金等构成。原材料成本波动对企业的经营产生一定影响，但由于白酒行业盈利空间较大，影响总体有限。从原材料成本看，白酒行业主要原材料由高粱、小麦、大米、糯米、玉米、大麦等谷物构成，其价格波动对企业的经营产生一定影响。从玉米价格来看，年开始国家层面调减玉米种植面积，近年玉米价格总体保持平稳上升态势。从小麦价格看，小麦价格呈季节性波动态势，近年受市场供需影响整体有所下降。从大米价格看，近三年大米价格受市场供需及国家政策影响总体呈下降态势，年3月以来大米价格有所回升。从高粱价格看，主要受供需关系影响，年和年高粱价格均较上年有所上涨。此外，近年来煤炭价格持续上涨，年以来维持在高位。但由于白酒行业盈利空间较大，原辅料价格的变动对白酒企业盈利能力影响不大。行业政策方面，白酒行业作为饮料制造业的主要子行业，其市场开放程度高，竞争充分。行业整体政策环境较为宽松，政府管制强度相对较低。年，白酒行业不再被列为限制性产业，竞争力强的酒企面临良好的发展契机。饮料行业发展长期受到我国政府的高度重视和支持。“调结构、促消费”的政策导向对经济起到持续提升作用。尤其在近年宏观经济较为低迷时期，通过拉动内需，刺激消费在一定程度上抵御经济下滑的不利局面。另外，我国近年来温和的通货膨胀，提高了行业运行成本，但行业通过转嫁消化，保持了适度活力。饮料行业开放程度高，竞争很充分。行业整体的政策环境较为宽松，政府管制强度相对较低。年国家发改委发布《产业结构调整指导目录（年本）》，自年月日起施行，在其中第二类的“限制类”产业中去掉了白酒产业。白酒产业长期以来被列为限制发展类行业，白酒生产线建设受限一定程度影响了行业发展，新的产业目录的颁布不再将白酒产业列为限制性产业，对于白酒行业发展是重大利好，市场竞争力强的酒企将迎来发展契机；同时也将使行业优势资源发挥积极作用，在扩大规模、异地发展方面，其立项、环评和生产许可证办理不再受到限制，有利于招商引资和行业吸收新鲜血液，也有利于行业回归理性和规范化发展。白酒行业的资本性支出方向主要为产能扩建，随着行业的周期性发展，整体呈现出年之前产能投资规模增长、~年投资放缓，~年投资减少的趋势。未来随着白酒产业发展环境变好，行业产能投资规模或将迎来新一轮增长。此外，在行业回暖背景下，近年白酒行业并购重组事件增多。从行业资本性投资情况看，白酒行业内企业投资方向主要为产能扩建，白酒企业的产能投资节奏主要随着行业发展周期更迭而变化。从年至今，我国白酒行业大体经历了三个“产业周期”，其中~年，主要受政商消费推动，高端白酒量价齐升，逐渐形成少数企业垄断竞争的局面；~年，受三公消费限制政策影响，高端白酒进入调整期，白酒企业开始去库存、去产能，行情整体低迷；年至今，白酒行业深度调整后，三公消费基本出清，在消费升级趋势下，行业迎来复苏和新一轮发展，并逐步形成寡头垄断局面。相应的，年之前随着白酒行业市场规模快速扩张，行业产能投资额逐年快速增长；~年，白酒企业产能投资呈现放缓趋势；~年，由于前期产能投入较大且产能基本释放，白酒企业对新产能的投资明显减少。年起，国家取消白酒产业限制性发展，未来白酒行业发展环境较好，行业产能投资将迎来新一轮增长。年五粮液、泸州老窖、郎酒、古井贡酒等白酒企业纷纷提出了扩产计划，名优白酒企业的投资支出将有所增加。在行业企稳复苏背景下，白酒行业并购重组事件增多，~年白酒行业掀起并欧潮。年泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒等在生产设备、品牌、公司股权等方面实施并购，加速白酒行业并购事项相对减少，但仍呈现出白酒行业集中化趋势。年豫园股份通过向金徽酒发出要约收购，取得对金徽酒控制，显示出市场对白酒行业预期看好的情绪。白酒行业风险主要体现在行业分化加剧、成本控制及食品安全风险等方面。经济增速不及预期风险。白酒等饮料行业景气度一定程度受宏观经济环境的影响，若宏观经济增速不及预期，或将导致行业景气度下滑。行业分化加剧。近年来白酒市场消费分级趋势显现，不同档位白酒市场分化更加清晰，其中茅台、五粮液等基本垄断高端酒市场，行业地位稳固，但中低端酒企竞争激烈，面临优胜劣汰的压力，经营风险加大。食品安全风险。白酒的产品质量和安全是消费者