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（报告出品方/作者：长江证券，陈佳，顾熀乾，余昌，高一岑）
农林牧渔行业年年度策略
针对年的农业板块机会分析，我们认为，简单的依靠一目了然的单一基本面逻辑已经很难有效指导农业板块投资；而是需要更深入的思考：这一逻辑在股价中是否已经反应，这一细分行业是否具有长期视角。年我们可能都会面临的第一个选择题就是，顺逻辑和低股价位置，只能选一个？对于年而言：（1）逻辑不顺但股价低位的是生猪养殖；（2）逻辑顺但股价已经有一定反应的，疫苗，禽，转基因。而从长期视角来看，生猪养殖板块仍然会是诞生周期成长标的沃土；饲料龙头海大集团仍然值得积极期待，拥抱宠物的国产品种崛起之路。总体上，我们仍然积极看好明年农林牧渔板块的投资机会，细分板块推荐排序：生猪养殖、饲料和疫苗板块。
生猪养殖板块：板块底部信号已经出现
进入12月份以来，猪价出现持续大幅下跌，生猪价格已处于行业成本线以下位置。截至12月21日，全国生猪价格跌至15.45元/公斤，较此轮周期高点跌幅达45%，同比跌幅也达3.4%。行业自繁自养生猪已经处于亏损状态，头均亏损达67元。我们认为，此次猪价大幅下跌主要在于两方面原因：1、大企业年底的出栏放量引发了市场供应的担忧，叠加前期二次育肥及压栏生猪的抛售，产生了一定程度上的集中出栏。
从主要上市企业11月份出栏量数据来看，13家养殖企业合计出栏规模达.9万头，环比增长7.6%，同比增长达30%。且从部分企业全年的出栏规划来看，12月份或仍将呈现大幅增长态势。此外，前期二次育肥和压栏生猪也已经开始逐步出栏，从出栏体重来看，全国16省市宰后均重已达94.29kg/头，接近上一轮压栏高峰年2季度时期高点；2、消费端受疫情影响表现较为低迷，社会消费品零售总额餐饮收入10月份和11月份同比分别下降幅度达8.1%和8.4%。白鸡、牛肉、和羊肉价格11月份以来也出现了不同幅度的下跌。猪肉需求因此也受到影响，进一步拖累价格。
目前从行业产能情况来看，存栏正处于缓慢恢复的过程中。根据农业农村部数据，此轮周期能繁母猪存栏于年4月见到底部，随后开始逐步恢复。截至年11月，能繁母猪存栏较前期4月份低点累计增长5%，但较年6月份周期产能高点降幅仍有4%。若从历史周期绝对值来看，目前能繁母猪存栏量处于较高水平，但由于统计数据前后口径有所变动，因此不做统一参考。从母猪料产量数据来看，产能较高点也仍有一定距离。母猪料产量今年7月份开始才呈现环比持续回升，在快速增长了3个月后，10月份环比又开始趋稳。10月份母猪料产量万吨，较去年周期高点降幅仍有19%。
我们认为，目前养殖板块底部信号已经出现。在近期猪价大幅回调的背景下，养殖板块股价却整体保持稳定，截至12月25日，CJ畜牧养殖指数较11月初基本保持平稳。从头均市值角度来看，大部分养殖企业头均市值已处于历史低位。牧原股份头均市值仅元，处于历史分位数的6%，温氏股份头均市值元，处于历史分位数的34%。且考虑企业自身出栏规模的增长，对应明年公司头均市值还会进一步降低。此外，近期板块行业龙头企业牧原股份和温氏股份均计划回购股份，也充分展示了对于未来发展的信心。
长期来看，养殖企业仍具有成长行情。从龙头企业牧原股份的发展和股价走势复盘来看其典型呈现了穿越周期成长的行情。而行业除了走出了牧原股份这样的行业龙头，我们发现随着出栏规模的增长，其他养殖企业长周期来看市值也呈现提升态势，例如天邦食品等。背后的核心原因我们分析主要在于养殖行业的空间规模足够大，且目前市占率仍处于较低水平，万亿的市场空间足以容纳一定规模的养殖企业。此外，行业中不同企业间的差异也较为明显，成本差距在非瘟后更是进一步拉大，也给了善于管理，养殖技术领先企业脱颖而出的机会。
饲料板块：消费复苏叠加后周期，板块景气逐步上行
年9月和10月份饲料产量分别达万吨和万吨，同比均实现正增长。年1-10月全国饲料总产量万吨，同比下降0.4%。饲料企业三季度盈利能力也开始逐步回升，年单三季度饲料板块合计营业收入同比增长19.4%，合计扣非净利润同比扭亏。后期来看，随着下游持续高景气，饲料后周期有望充分受益。畜禽养殖的景气度回升一方面将带动补栏积极性提高，使得饲料需求后期继续上行，另一方面高毛利前端料占比也有望逐步提升，使得饲料业务毛利率整体出现上行。此外，今年以来原材料价格上涨对于饲料企业成本冲击较大，大部分饲料企业单吨净利都有所下滑，随着后期成本逐步的稳定，明年吨盈利能力也有望逐步恢复。
我们认为，受益于养殖后周期，海大集团明年饲料业务有望量利齐升。且长期来看，公司核心竞争力仍然较为明显，在今年全年饲料总产量下滑背景下仍然实现销量的增长，市场份额持续提升，未来实现万吨长期目标确定性较强。背后的核心即来自于：1、卓越的饲料产品力以及完善的服务营销能力使得公司可实现饲料销量市场份额的持续提升；2、持续且专注的专业化研发能力使得公司在养殖产业链上下游环节仍具备较大扩张空间；3、优秀的管理团队叠加完善的激励机制保证了公司的可持续的稳健发展。这些共同构成了海大集团的核心竞争力。
除了饲料业务的发展，公司也有望在水产产业链上打开第二增长曲线。主要基于：1、公司目前在虾苗业务方面已拥有较好基础。年公司种苗业务收入达8.55亿元，近3年复合增速达45%。2、公司在水产产业链上已经持续进行了多年的研发投入，打造出了专业的团队。公司虾苗业务能够形成突破的背后即来自于此，除虾苗以外，公司在良种选育与品种改良、繁殖与规模化育苗标粗等方面处于国内领先水平，鱼类中也成功研发出4个国家水产新品种。
3、公司已开始在工厂化养虾方面布局，并已初具成效。山东工厂今年已经投产，且公司未来工厂化养虾进入快速发展期。此外，公司在特种鱼养殖以及下游预制菜层面也在持续布局，目前已打造桂花鱼产业园和番禺名优水产产业园，并利用海味源品牌进行预制菜业务布局。长期来看，随着公司技术的愈发成熟，水产产业链有望成为公司新的业绩增长点。
动保板块：行业高景气叠加大单品催化
我们认为，猪价回升背景下动保行业盈利能力有望持续提升，与此同时，非洲猪瘟疫苗研发继续推进并有望成为行业重要催化剂。Q2以来，随着生猪养殖行业景气度持续低迷，动保板块单季度收入增速逐季放缓，在经历了连续四个季度的养殖低迷期后，Q3动保板块已经明确周期向上的拐点。Q3猪用动保产品迎来拐点，Q4禽用动保产品迎来拐点，展望明年猪禽动保产品景气共振，动保行业盈利能力有望快速提升。
随着动保企业科研创新的持续推进，年非洲猪瘟疫苗有望进入临床试验阶段，这或将促进动保行业市场规模大幅扩容。在猪圆环-支原体二联疫苗的带动下，多联疫苗开始得到养殖行业的广泛认可，年多联多价疫苗的推出预计将成为行业的重要看点。综合来看，当前时点动保行业正在迎来盈利能力持续提升和大单品催化的共振，具有核心研发能力的市场苗龙头企业有望深度受益，重点推荐科前生物，建议
